O que é proteção antidiluição?

A proteção antidiluição é uma cláusula no contrato de um investidor que lhe dá ações extras se a empresa vender ações depois por menos do que ele pagou. Ela funciona recontando, ao preço mais baixo, o dinheiro que já foi pago. Um investidor paga US$ 1 milhão por 500 mil ações a US$ 2,00 cada, e a rodada seguinte sai a US$ 1,00. Na forma mais rígida, esse US$ 1 milhão é recontado a US$ 1,00 e passa a valer 1 milhão de ações. Essas ações extras reduzem o percentual de todos os outros, inclusive o dos novos investidores. A diferença é que os novos investidores viram a cláusula antes de definir o preço e já a embutiram nele.

A proteção antidiluição é uma cláusula escrita no contrato de um investidor, e ela age diante de um único evento: a empresa vender ações depois por menos do que esse investidor pagou. Um investidor inicial paga um preço alto. Se a empresa depois precisa captar dinheiro a um preço menor, o próximo investidor leva a mesma fatia da empresa por menos. A proteção reconta o dinheiro inicial a um preço menor, de modo que cada ação do investidor se converte em mais ações ordinárias do que antes. Pense numa empresa com 2 milhões de ações. Um investidor pagou US$ 1 milhão a US$ 2,00 por 500 mil delas, uma participação de 25%; fundadores e equipe têm os outros 75%. Depois a empresa capta US$ 1 milhão a US$ 1,00, ou seja, 1 milhão de ações novas. Sem proteção, o investidor cai para 16,7% e os fundadores para 50%. A forma usual, chamada média ponderada, leva o preço do investidor para US$ 1,67, então o US$ 1 milhão passa a valer 600 mil ações: 19,4% para o investidor, 48,4% para os fundadores. A forma mais rígida, chamada full ratchet, reconta o US$ 1 milhão inteiro a US$ 1,00: 1 milhão de ações e 28,6%. É mais do que o investidor tinha antes da rodada barata, e os fundadores caem para 42,9%. A média ponderada também considera o tamanho da rodada barata. Se forem captados só US$ 250 mil a US$ 1,00, o preço vai para US$ 1,89, cerca de 529 mil ações em vez de 600 mil. Seja qual for a forma, as ações extras reduzem o percentual de todos os outros, inclusive o dos novos investidores. Os novos investidores, porém, viram a cláusula antidiluição antes de definir o preço e já a embutiram nele. Isso deixa fundadores e equipe com o custo real. Há duas coisas que a proteção não é. Ela não é acionada por uma rodada a preço mais alto, mesmo que o percentual do investidor também caia. E não é um direito de preferência na subscrição, o direito de entrar na próxima rodada, que vale a qualquer preço e custa dinheiro ao investidor. Mais um limite. Se a empresa depois for vendida por um preço ruim, o investidor normalmente pega de volta primeiro o seu US$ 1 milhão, pela preferência de liquidação, e nunca converte. Aí as ações extras nunca são usadas. Elas são usadas quando a empresa é vendida bem o bastante para que o percentual do investidor sobre o preço valha mais do que o US$ 1 milhão. É aí que a recontagem compensa: 28,6% da venda em vez de 16,7%.

Uma nova liga esportiva está vendendo vagas de time, e a fatia de cada time no dinheiro de TV e de produtos licenciados da liga segue o que ele pagou para entrar. Ninguém sabe ainda quanto a liga vai faturar, então uma vaga é uma fatia de um bolo desconhecido. O primeiro dono paga US$ 120 milhões. O público não aparece, a liga precisa de caixa, e a vaga seguinte sai por US$ 60 milhões. O contrato do primeiro dono tem uma linha exatamente para isso: se alguma vaga posterior for vendida mais barata, os US$ 120 milhões são recontados ao novo preço. Agora o nome desse dono está no equivalente a duas vagas do bolo, e a fatia de todos os outros times encolhe, inclusive a do novo dono. Uma linha mais branda daria ao primeiro dono só uma parte disso. A linha faz o papel da proteção antidiluição, e a vaga de US$ 60 milhões, o da rodada mais barata. Onde a imagem entorta: ligas de verdade costumam dividir o bolo em partes iguais por time, não pelo que cada dono pagou.